A principal característica da actual economia global é a magnitude e a ligação dos riscos macroeconómicos que enfrenta.
O período pós crise gerou um mundo a várias velocidades, em que as principais economias avançadas – com a notável excepção da Alemanha – enfrentam um crescimento económico baixo e um desemprego elevado e as grandes economias emergentes (Brasil, China, Índia, Indonésia e Rússia) recuperaram os níveis de crescimento anteriores à crise.
Esta divergência reflecte-se nas finanças públicas. Os rácios da dívida das economias emergentes são inferiores a 40%, enquanto os rácios das economias avançadas são, em média, superiores a 100%. Nem a Europa, nem os Estados Unidos, colocaram em prática planos de médio prazo credíveis para estabilizar a sua situação orçamental. A volatilidade da taxa de câmbio euro-dólar reflecte a incerteza sobre qual dos lados do Atlântico enfrenta maiores riscos.
Na Europa, esta situação levou à revisão em baixa dos “ratings” da dívida soberana da maioria dos países em dificuldades, acompanhada por episódios de contágio que afectaram o euro. E é provável que ocorram mais.
Nos Estados Unidos, a Moody’s emitiu recentemente um aviso sobre a dívida soberana do país devido à incerteza face à vontade do Congresso norte-americano aumentar o tecto da dívida, isto numa altura em que existe um aceso debate partidário sobre o défice orçamental. Ambas as questões – o tecto da dívida e um plano credível de redução da dívida – continuam por resolver.
Além disso, o crescimento económico dos Estados Unidos continua a ser modesto e parece resultar, em grande parte, de sectores transaccionáveis que estão expostos e beneficiaram da procura dos mercados emergentes. O sector não transaccionável, que criou, praticamente, todo o novo emprego nas duas décadas antes da crise, está estagnado devido à escassez da procura interna e aos orçamentos governamentais seriamente limitados. O resultado é um desemprego persistente. Entretanto, o sector dos produtos transaccionáveis não é suficientemente grande em termos competitivos para impulsionar o crescimento e o emprego.
Pelo contrário, o rápido crescimento e urbanização dos mercados emergentes está a criar um “boom” no investimento global, de acordo com um estudo recente do McKinsey Global Institute. Uma consequência provável é o aumento do custo de capital nos próximos anos, aumentando a pressão das entidades altamente alavancadas, incluindo os governos que cresceram habituados a baixas taxas de juro e que podem não antecipar esta alteração.
Os países com défices estruturais da conta corrente persistentes vão enfrentar custos de financiamento externos suplementares e, eventualmente, irão atingir os limites da alavancagem. Nesse ponto, ficará clara a fraca produtividade e competitividade dos seus sectores transaccionáveis.
Terão que ser feitos ajustamento. As opções passam por aumento dos níveis de investimento financiados pelas poupanças domésticas, crescimento da produtividade e da competitividade ou salários reais estagnados à medida que o reequilíbrio ocorre através do mecanismo de taxas de câmbio (ou uma grande dose de deflação doméstica nos países da Zona Euro com problemas da dívida soberana, já que estes não controlam a sua própria taxa de câmbio).
Muitos destes problemas estavam escondidos antes da crise, atrasando a reposta política e dos mercados. Nos Estados Unidos, o excesso de consumo interno, assente numa bolha de activos alimentada pela dívida, ajudou a sustentar o emprego e o crescimento, apesar da balança de conta corrente dar sinais preocupantes. Em vários países europeus, os governos, ajudados por baixas taxas de juro, colmataram o diferencial gerado pela baixa produtividade.
Em todos os casos, as avaliações feitas ao equilíbrio orçamental basearam-se, erradamente, na suposta estabilidade e sustentabilidade das vias de crescimento existentes. A hipótese de que o ambiente favorável de crescimento e taxas de juro seria permanente gerou um fracasso em grande escala da política orçamental de contra-ciclo nas economias avançadas, à medida que os défices orçamentais se tornaram crónicos e não uma resposta à fraca procura doméstica.
Nos mercados emergentes, o crescimento da China é crucial, devido à sua dimensão e importância como mercados exportador para o Brasil, Índia, Coreia do Sul, Japão e mesmo para a Alemanha. Mas a inflação representa uma dupla ameaça para a China, colocando em perigo tanto o crescimento económico como a coesão interna. O sector imobiliário tornou-se proibitivo para muitos jovens que estão agora a entrar no mercado de trabalho. Conter a inflação dos preços e dos activos sem afectar o crescimento vai ser uma operação delicada.
Além disso, a China partilha com os Estados Unidos o desafio de limitar o crescimento da desigualdade de rendimentos. Em ambos os casos, os motores do emprego precisam de continuar a funcionar ou de ser reiniciados para prevenir a volatilidade política e os distúrbios sociais. O proteccionismo em larga escala não é um resultado provável – mas isso pode mudar, se questões como o emprego e a redistribuição de rendimentos não forem bem resolvidas.
Para a Ásia, que é relativamente pobre em recursos quando comparada com o Médio Oriente, América Latina e África, o aumento dos preços das matérias-primas, impulsionadas, em parte, pelo crescimento dos mercados emergentes, é um factor de preocupação. A segurança energética é igualmente um importante factor de risco, especialmente dada a incerteza que se vive no Médio Oriente.
O crescimento dos mercados emergentes é um marco mundial positivo e parece ser sustentável, numa altura em que as economias avançadas vivem um período prolongado de reequilíbrio de baixo crescimento. Uma queda acentuada das economias europeias e norte-americana poderia ter um impacto significativo nos países emergentes, que podem gerar uma procura suplementar suficiente para sustentar o seu próprio crescimento mas não a suficiente para compensar uma forte queda da procura dos países avançados.
Os mercados podem ter tido em conta o efeito combinado destes riscos macroeconómicos, que actualmente são omnipresentes e correlacionados. Mas duvido. Ainda assim, todos os países partilham um interesse forte e imediato em reduzi-los. Esperemos que a consciência desta vontade acrescente um, muito necessário, sentimento de urgência às respostas políticas nacionais, bem como aos esforços do G20 e de outras instituições internacionais para melhorar a coordenação política internacional.
Esta divergência reflecte-se nas finanças públicas. Os rácios da dívida das economias emergentes são inferiores a 40%, enquanto os rácios das economias avançadas são, em média, superiores a 100%. Nem a Europa, nem os Estados Unidos, colocaram em prática planos de médio prazo credíveis para estabilizar a sua situação orçamental. A volatilidade da taxa de câmbio euro-dólar reflecte a incerteza sobre qual dos lados do Atlântico enfrenta maiores riscos.
Na Europa, esta situação levou à revisão em baixa dos “ratings” da dívida soberana da maioria dos países em dificuldades, acompanhada por episódios de contágio que afectaram o euro. E é provável que ocorram mais.
Nos Estados Unidos, a Moody’s emitiu recentemente um aviso sobre a dívida soberana do país devido à incerteza face à vontade do Congresso norte-americano aumentar o tecto da dívida, isto numa altura em que existe um aceso debate partidário sobre o défice orçamental. Ambas as questões – o tecto da dívida e um plano credível de redução da dívida – continuam por resolver.
Além disso, o crescimento económico dos Estados Unidos continua a ser modesto e parece resultar, em grande parte, de sectores transaccionáveis que estão expostos e beneficiaram da procura dos mercados emergentes. O sector não transaccionável, que criou, praticamente, todo o novo emprego nas duas décadas antes da crise, está estagnado devido à escassez da procura interna e aos orçamentos governamentais seriamente limitados. O resultado é um desemprego persistente. Entretanto, o sector dos produtos transaccionáveis não é suficientemente grande em termos competitivos para impulsionar o crescimento e o emprego.
Pelo contrário, o rápido crescimento e urbanização dos mercados emergentes está a criar um “boom” no investimento global, de acordo com um estudo recente do McKinsey Global Institute. Uma consequência provável é o aumento do custo de capital nos próximos anos, aumentando a pressão das entidades altamente alavancadas, incluindo os governos que cresceram habituados a baixas taxas de juro e que podem não antecipar esta alteração.
Os países com défices estruturais da conta corrente persistentes vão enfrentar custos de financiamento externos suplementares e, eventualmente, irão atingir os limites da alavancagem. Nesse ponto, ficará clara a fraca produtividade e competitividade dos seus sectores transaccionáveis.
Terão que ser feitos ajustamento. As opções passam por aumento dos níveis de investimento financiados pelas poupanças domésticas, crescimento da produtividade e da competitividade ou salários reais estagnados à medida que o reequilíbrio ocorre através do mecanismo de taxas de câmbio (ou uma grande dose de deflação doméstica nos países da Zona Euro com problemas da dívida soberana, já que estes não controlam a sua própria taxa de câmbio).
Muitos destes problemas estavam escondidos antes da crise, atrasando a reposta política e dos mercados. Nos Estados Unidos, o excesso de consumo interno, assente numa bolha de activos alimentada pela dívida, ajudou a sustentar o emprego e o crescimento, apesar da balança de conta corrente dar sinais preocupantes. Em vários países europeus, os governos, ajudados por baixas taxas de juro, colmataram o diferencial gerado pela baixa produtividade.
Em todos os casos, as avaliações feitas ao equilíbrio orçamental basearam-se, erradamente, na suposta estabilidade e sustentabilidade das vias de crescimento existentes. A hipótese de que o ambiente favorável de crescimento e taxas de juro seria permanente gerou um fracasso em grande escala da política orçamental de contra-ciclo nas economias avançadas, à medida que os défices orçamentais se tornaram crónicos e não uma resposta à fraca procura doméstica.
Nos mercados emergentes, o crescimento da China é crucial, devido à sua dimensão e importância como mercados exportador para o Brasil, Índia, Coreia do Sul, Japão e mesmo para a Alemanha. Mas a inflação representa uma dupla ameaça para a China, colocando em perigo tanto o crescimento económico como a coesão interna. O sector imobiliário tornou-se proibitivo para muitos jovens que estão agora a entrar no mercado de trabalho. Conter a inflação dos preços e dos activos sem afectar o crescimento vai ser uma operação delicada.
Além disso, a China partilha com os Estados Unidos o desafio de limitar o crescimento da desigualdade de rendimentos. Em ambos os casos, os motores do emprego precisam de continuar a funcionar ou de ser reiniciados para prevenir a volatilidade política e os distúrbios sociais. O proteccionismo em larga escala não é um resultado provável – mas isso pode mudar, se questões como o emprego e a redistribuição de rendimentos não forem bem resolvidas.
Para a Ásia, que é relativamente pobre em recursos quando comparada com o Médio Oriente, América Latina e África, o aumento dos preços das matérias-primas, impulsionadas, em parte, pelo crescimento dos mercados emergentes, é um factor de preocupação. A segurança energética é igualmente um importante factor de risco, especialmente dada a incerteza que se vive no Médio Oriente.
O crescimento dos mercados emergentes é um marco mundial positivo e parece ser sustentável, numa altura em que as economias avançadas vivem um período prolongado de reequilíbrio de baixo crescimento. Uma queda acentuada das economias europeias e norte-americana poderia ter um impacto significativo nos países emergentes, que podem gerar uma procura suplementar suficiente para sustentar o seu próprio crescimento mas não a suficiente para compensar uma forte queda da procura dos países avançados.
Os mercados podem ter tido em conta o efeito combinado destes riscos macroeconómicos, que actualmente são omnipresentes e correlacionados. Mas duvido. Ainda assim, todos os países partilham um interesse forte e imediato em reduzi-los. Esperemos que a consciência desta vontade acrescente um, muito necessário, sentimento de urgência às respostas políticas nacionais, bem como aos esforços do G20 e de outras instituições internacionais para melhorar a coordenação política internacional.
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